Người vay Morpho đã thanh toán $170M Lãi suất. Aave đã làm được nhiều hơn.

Các nhà vay Morpho đã trả $170M tiền lãi trong hơn một năm, dữ liệu từ Token Terminal cho thấy, vượt tốc độ doanh thu $140M của Aave trong bối cảnh định giá tương đương 1,5B USD.

Cho vay DeFi đang diễn ra rất nhanh. Và một giao thức mà hai năm trước chẳng ai nhắc tới đã vừa đăng những con số đang thu hút sự chú ý khắp hệ sinh thái.

Theo Token Terminal trên X, những người vay trên Morpho đã trả khoảng $170M tiền lãi trong năm vừa qua. Dữ liệu này, được trích xuất từ bảng điều khiển phân tích của chính Token Terminal, cho thấy tốc độ tăng trưởng phí của Morpho đang đi lên dốc, chỉ bắt đầu tăng tốc vào khoảng giữa năm 2025.

Con Số Thực Sự Quan Trọng Ở Đây

Nhưng điểm vướng là thế này. Tổng lãi suất trả của người vay của Morpho nằm ở mức khoảng $170 triệu USD trong cả năm. Tuy nhiên, chính giao thức đó, với giả định tỷ lệ chia 10%, sẽ chỉ thu được khoảng 17 triệu đô la doanh thu thực tế cho DAO. Điều này tương ứng với mức định giá Token Terminal đặt vào khoảng 1,7 tỷ USD.

Aave, ngược lại, tạo ra gần $140M doanh thu hằng năm trực tiếp. So với mức định giá khoảng ~$1,5B. Cùng một nhóm vốn hóa thị trường. Gần gấp mười lần mức thu doanh thu.

Token Terminal đã đăng trực tiếp so sánh này trên X, định vị nó như một tín hiệu cho thấy tăng trưởng cho vay DeFi đang đến từ đâu và tăng trưởng đó thực sự có ý nghĩa gì xét theo doanh thu. Dữ liệu có thể thấy trên trang số liệu Morpho cho thấy các khoản phí lũy kế vượt 312,7M USD trong ba năm, với cú nhảy mạnh nhất diễn ra trong 12 tháng cuối.

Vì vậy, “cỗ máy” phí của Morpho đang chạy. Câu hỏi là ai đang thực sự thu tiền.

Vì Sao Định Giá Của Morpho Trông Có Phần Bị Kéo Giãn

Token Terminal đặt định giá của giao thức ở khoảng 1,7 tỷ đô la. Với $17M trong doanh thu DAO ước tính, đây là bội số giá/doanh thu mà phần lớn nhà phân tích tài chính truyền thống sẽ khó có thể biện minh chỉ dựa trên các nguyên tắc cơ bản.

Các con số của Aave lại kể một câu chuyện khác. Giao thức đã thu về khoảng $140M so với một vốn hóa thị trường tương tự ~1,5B USD. Phần tính toán này cho ra một bội số doanh thu chặt chẽ hơn rất nhiều. Aave dạo gần đây đang phải đối mặt với các câu hỏi mang tính cấu trúc của riêng mình, nhưng cơ sở doanh thu thì Morpho đến nay đơn giản là chưa khớp được ở cấp độ DAO.

Bài đăng của Token Terminal trên X không trình bày điều này như một lời chỉ trích dành cho Morpho. Chỉ là dữ liệu thô.

Tăng Trưởng Phí Của Morpho Là Có Thật, Dù Doanh Thu Chưa

Biểu đồ phí lũy kế từ Token Terminal kể một câu chuyện trung thực. Từ đầu năm 2023 đến nửa đầu năm 2024, hoạt động phí của Morpho gần như đi ngang. Rồi mọi thứ thay đổi. Đến tháng 10 năm 2025, các khoản phí hằng tuần thường xuyên chạm tới $5M hoặc cao hơn. Tháng 1 năm 2026 ghi nhận một số con số hằng tuần cao nhất mà giao thức này từng ghi nhận.

Điều đó không phải là không đáng kể. Tổng phí lũy kế trong ba năm ở mức 312,7M USD cho thấy giao thức đang xử lý lưu lượng thực.

Khoảng chênh giữa tổng lãi suất người vay và doanh thu DAO thực tế xuất phát từ thiết kế giao thức. Morpho vận hành ở lớp cơ sở hạ tầng. Các quản lý vault (curators), như những người vận hành vault RLUSD được ra mắt bởi Sentora, sẽ nắm phần lớn lợi suất. Tỷ lệ “DAO take rate” chỉ là một phần của tổng lãi suất mà người dùng trả.

Liệu mô hình đó có đứng vững so với việc Aave thu doanh thu trực tiếp hơn hay không là cuộc trò chuyện mà dữ liệu của Token Terminal vừa buộc phải được đưa ra ánh sáng.