加密“胖協議”：10大核心盈利領域的關鍵參與者

作者：Stacy Muur

編譯：Felix, PANews

最初的“胖協議”理論認為，加密貨幣的價值將不成比例地流向底層區塊鏈，而非應用程序。這種觀點如今已不再成立。

到 2026 年，價值將流向“控制點”上：掌握用戶意圖的界面、內部化流動性的交易場所、持有資產負債表的發行方，以及能將低效資產代幣化。無論哪條鏈最終勝出、哪個應用程序流行，或者哪種敘事佔據主導地位，這些實體都能獲取費用。

該排行榜根據收入、用戶數、ARPU（每用戶平均年收入）、市場主導地位、資本效率等指標，清晰地展示如今價值究竟在哪些層真正變“胖”，為何變胖，以及下一波邊際價值會流向何處。

1. “胖”錢包

領導者：Phantom

年化收入：約 1.05 億美元（2025 年第三季度約 3500 萬美元）

用戶數：約 1500 萬月活躍用戶

ARPU：約 7 美元/用戶/年

市場地位：約佔 Solana 錢包市場份額的 39%

表現及匹配度：

Phantom 憑藉其在意圖層 (Intent Layer) 的主導地位，已成為 Solana 平台上的主導消費錢包。該錢包位於 Swap、NFT、Perps 和支付的上游，使 Phantom 能在價值到達 DEX 或協議之前將用戶行為變現。

Phantom Perps 的推出，在幾周內交易量就超過了 10 億美元。這證實了錢包正在從被動界面演變為活躍的金融場所。Phantom 在 2025 年 1 月完成的 1.5 億美元 C 輪融資，估值達 30 億美元，反映了市場對這一轉變的認可。

主要競爭者：

• MetaMask：通過集成永續合約與 Swap 拓展變現渠道，推出 3000 萬美元 LINEA 激勵計劃加深生態鎖定。
• Trust Wallet：累計下載超 2 億，攔截了 1.62 億美元詐騙，展現極強分散式支付能力，但 ARPU 相對較弱。

2. “胖”區塊鏈

領導者：以太坊

協議年化收入：約 3 億美元

用戶：約 860 萬月活躍用戶 (MAU)

ARPU：約 30-35 美元/用戶/年

表現及匹配度：

以太坊仍是加密領域的核心結算層。其價值並非來自高吞吐量的消費者執行，而是來自其作為高價值交易、MEV 提取、穩定幣以及跨 Rollup 和機構的金融結算的最終仲裁者。

以太坊的費用基礎由 MEV、blob 費用和結算需求支撐，而非單純的交易數量。這使其在增長速度上不如執行鏈，但隨著資本的集中，其防禦性更強。

主要競爭者：

• Solana：領先的“胖”執行鏈，月收入峰值可達約 2.4 億美元，並由模因幣、永續交易和消費者應用推動快速增長。性能升級（Firedancer、Alpenglow）進一步鞏固了增長勢頭。
• Base：按活躍度計算增長最快的 L2，交易量三位數增長，Uniswap 累計交易量超 2000 億美元——定位為以太坊的消費者執行分支。

3. “胖” Perp DEX

領軍者：Hyperliquid

年化收入：約 9.5 億美元至 10 億美元

未平倉合約：約 65 億美元

永續交易量（30 天）：約 2250 億美元

表現及匹配度：

永續合約是加密領域最賺錢的交易方式，而 Hyperliquid 垄斷了這一市場。Hyperliquid 通過在單一專用鏈上整合流動性、執行和訂單流，實現了費用收取，避免了 MEV 泄漏和路由碎片化。

僅在 2025 年 7 月，Hyperliquid 就佔據了所有區塊鏈協議收入的約 35%，並在代幣回購方面領先於所有加密項目。

主要競爭者：

• Lighter：早期發展迅速，累計交易量突破 1 萬億美元，月交易量約 3000 億美元，但利潤率較低。
• Drift：累計交易量約 2 萬億美元，TVL 約 32 億美元，收入約 4900 萬美元——增長強勁，但市場主導地位較弱。

4. “胖”借貸

領導者：Aave

年化收入：約 1.15 億美元

用戶：約 12 萬月活躍用戶

TVL：約 320-350 億美元

資金利用率：約 40%

表現及匹配度：

Aave 是 DeFi 領域領先的借貸平台。雖然借貸的利潤率通常低於交易平台，但 Aave 憑藉其規模、韌性和穩定的機構資金彌補了這一不足。

該協議預計在 2025 年累計存款超 3 萬億美元，活躍貸款規模將達到約 290 億美元。借貸業務增長緩慢但穩健。

主要競爭者：

• Fluid：領先的流動性層，跨鏈總鎖倉價值約 50 億至 60 億美元，在借貸領域排名第三，月活躍用戶排名第二，並支持高效的 DEX 交易（交易量 1500 億美元，費用超 2300 萬美元）。
• Morpho Blue：存款超 100 億美元，是 Base 鏈上存款規模最大的協議，表明向模組化、市場驅動的借貸模式轉變。

5. “胖” RWA 協議

領導者：BlackRock BUIDL

資產管理規模：約 23 億美元

收益率：約 4%（代幣化美國國債）

持有者：不足 100 家（機構投資者）

表現及匹配度：

RWA 的增長依賴於規模和信任，而非用戶數。BUIDL 已擴展至七條區塊鏈，並被 CEX 接受為抵押品，這標誌著 TradFi 與鏈上金融之間搭建了一座結構性橋梁。

主要競爭者：

• Ondo Finance：TVL 超 10 億美元，並獲得 MiCA 批准，鞏固了其作為領先的加密原生 RWA 分銷商的地位。

6. “胖” LRT / 再質押層

領導者：EigenLayer

再質押資產：約 124 億美元

年化手續費收入：約 7000 萬美元

用戶數：約 30 萬至 40 萬

表現及匹配度：

EigenLayer 是基礎性的再質押層，通過將以太坊的安全性出租給 AVS 來實現盈利。EigenCloud（EigenAI、EigenCompute）的推出將其擴展為可驗證的鏈下計算。

主要競爭者：

• Ether.fi：年化收入約 1 億美元，積極回購 ETHFI，通過 Cash 實現強大的面向消費者的盈利模式。

7. “胖” 聚合器 / 路由層

領導者：Jupiter

年化收入：約 1200 萬美元

DEX 聚合器交易量（30 天）：約 460 億美元

市場份額：約佔 Solana 聚合器交易量的 90%

表現及匹配度：

聚合器通過決策權獲利。Jupiter 通過控制路由、定價和執行質量來獲取價值，並在流動性提供商之前截獲價差。

主要競爭者：

• COWSwap：累計交易量約 1100 億美元，並提供 MEV 保護，尤其適用於機構交易者。

8. “胖” 穩定幣發行商

領導者：Tether (USDT)

流通供應量：約 1850 億美元

年化收入：超 100 億美元

Treasury 持有：約 1350 億美元

表現及匹配度：

Tether 是加密領域盈利能力最強的實體。穩定幣發行商通過國債收益率的收益來實現資金池的盈利，這使其在結構上優於大多數協議。

主要競爭者：

• USDC（Circle）：供應量約 780 億美元，增長迅速但利潤率較低。
• Ethena USDe：供應量約 120 億美元，代表了一種以合成收益為驅動的挑戰者模式。

9. “胖” 預測市場

領導者：Polymarket

年化收入：（未披露）

月交易量：約 15-20 億美元（在重大事件期間達到峰值）

用戶數：約 20-30 萬月活躍交易者

表現及匹配度：

預測市場通過關注度和不確定性實現盈利。其關鍵的結構優勢在於信息引力。流動性集中在被認為概率最準確的地方。一旦形成這種信任循環，挑戰者就很難建立起有意義的交易深度。

Polymarket 之所以火爆，並非因為用戶持續活躍，而是因為它如今已成為全球範圍內的熱點事件來源——一種極具盈利潛力的注意力形式。

預測市場代表著一個新的“胖”層：

• 不依賴 TVL
• 不涉及市場方向性波動
• 事件發生期間費用彈性高
• 敘事傳播力強（概率成為頭條新聞）

這使得它們成為少數幾個對宏觀經濟和政治波動具有正凸性的加密應用之一。

主要競爭者：

• Kalshi：受美國商品期貨交易委員會 (CFTC) 監管，Kalshi 支持以美國法幣為先的事件交易（例如體育 / 政治），其交易量有時甚至超過 Polymarket，吸引了 TradFi 关注，但目前在加密原生流動性方面仍落後。

10. “胖” MEV

領導者：Flashbots

年化提取 MEV：約 2.3 億美元

累計管理 MEV：超 15 億美元

表現及匹配度：

MEV 是區塊空間的隱形稅。Flashbots 已將 MEV 的提取和再分配制度化，使其成為以太坊和 Rollup 的關鍵基礎設施。

主要競爭者：

• Jito：2025 年第一季度通過 MEV 小費和 BAM 捕獲約 66%的 Solana 手續費。
• Arbitrum：自推出以來已收取約 1000 萬美元的費用，表明 MEV 資本化正在向上游轉移。

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